本報(bào)記者石飛月 北京報(bào)道

經(jīng)過三年的爆發(fā)式增長，大模型領(lǐng)域的“淘金熱”正步入關(guān)鍵階段——“賣水人”的價(jià)值迎來真正考驗(yàn)。12月19日晚間，港交所發(fā)布智譜聆訊后資料集，這家啟動(dòng)上市流程大半年的公司終于即將登陸港股，鑒于OpenAI、Anthropic等國外的大模型公司以及國內(nèi)其他大模型公司還未上市，智譜有望成為“全球大模型第一股”。

作為國內(nèi)最早實(shí)現(xiàn)規(guī)模化商業(yè)化的獨(dú)立大模型創(chuàng)業(yè)公司，智譜近年來營收增長迅速。但高增長背后，是與之相伴的持續(xù)虧損，這與其長期的高強(qiáng)度研發(fā)投入密切相關(guān)。業(yè)內(nèi)人士指出，由于當(dāng)前營收規(guī)模仍相對(duì)有限，智譜距離盈虧平衡尚有一定距離，未來仍需通過持續(xù)技術(shù)創(chuàng)新來構(gòu)建更堅(jiān)實(shí)的技術(shù)壁壘。

高增長與高虧損并存

日前，據(jù)媒體報(bào)道，智譜與MiniMax都通過了港交所聆訊，但根據(jù)港交所的發(fā)布順序，最終還是智譜更早一步。所以，智譜方面給出的標(biāo)簽，是“全球大模型第一股”，以及“中國收入規(guī)模最大的獨(dú)立大模型廠商”。

能夠成為最早叩響二級(jí)市場(chǎng)大門的大模型廠商，源于智譜在大模型賽道更早的布局。據(jù)招股書，智譜從2021年起就開始了商業(yè)化，根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，這一時(shí)間比通用大模型在中國開始大規(guī)模商業(yè)化要早兩年。

經(jīng)過幾年的發(fā)展和積累，智譜的商業(yè)化已經(jīng)具備一定規(guī)模。招股書顯示，2022年、2023年、2024年，智譜的年收入分別為5740萬元、1.245億元、3.124億元，年復(fù)合增長率達(dá)到130%，2025年上半年收入為1.9億元。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按2024年的收入計(jì)，智譜在中國獨(dú)立通用大模型開發(fā)商中位列第一；在所有通用大模型開發(fā)商中位列第二，市場(chǎng)份額為6.6%，排名第一的廠商市場(chǎng)份額為9.4%，按招股書資料推測(cè)，這家廠商應(yīng)為科大訊飛。

不過，就和人工智能1.0時(shí)代的公司一樣，智譜也沒能逃脫虧損的命運(yùn)。2022年、2023年、2024年以及2025年上半年，智譜分別虧損1.437億元、7.88億元、29.58億元和23.579億元，經(jīng)調(diào)整凈虧損分別為9742萬元、6.21億元、24.656億元以及17.52億元。

利潤方面的虧損，也影響了智譜的毛利率。2022年、2023年、2024年，其毛利率分別是54.6%、64.6%、56.3%，2025年上半年毛利率為50%。

智譜出現(xiàn)虧損并不意外：一方面，該公司成立時(shí)間不長，收入規(guī)模尚未形成足夠的體量；另一方面，作為一家人工智能企業(yè)，智譜GLM系列模型每3-6個(gè)月就要完成一次基座迭代，每年必須在研發(fā)上投入大量資金，但高投入對(duì)于創(chuàng)業(yè)公司來說是很大的負(fù)擔(dān)。招股書顯示，2022年、2023年、2024年智譜研發(fā)投入分別為8440萬元、5.289億元、21.954億元，2025年上半年研發(fā)投入為15.947億元。

艾媒咨詢CEO兼首席分析師張毅對(duì)《華夏時(shí)報(bào)》記者表示，智譜目前面臨的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)在于，其年?duì)I收規(guī)模尚不算大，難以支撐公司龐大的研發(fā)投入與企業(yè)良性運(yùn)轉(zhuǎn)所需的資金規(guī)模，因此距離實(shí)現(xiàn)盈虧平衡仍有一段路要走?！叭裟茉谶@般高研發(fā)投入與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的雙重壓力下達(dá)成盈虧平衡，智譜在賽道中的市場(chǎng)地位將更加穩(wěn)固。因此，盈虧平衡點(diǎn)不僅是該公司運(yùn)營的重要節(jié)點(diǎn)，也是衡量其長期競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵指標(biāo)?！?/p>

智譜就此在招股書中表示，收入增長是實(shí)現(xiàn)盈利的關(guān)鍵。“收入的增長將逐漸彌補(bǔ)相關(guān)成本及開支，從而減少總體凈虧損。我們計(jì)劃通過憑借中國LLM市場(chǎng)的增長潛力；持續(xù)推動(dòng)AI模型及智能體的迭代與升級(jí)、拓寬客戶覆蓋面及擴(kuò)展解決方案用途至新行業(yè)領(lǐng)域增加收入?！贝送猓亲V還稱提升運(yùn)營效率也是實(shí)現(xiàn)盈利的重要因素，該公司計(jì)劃優(yōu)化研發(fā)效率，提升營運(yùn)管理效能，以及采取措施控制一般及行政開支并提高運(yùn)營效率等。

商業(yè)模式兩條腿走路

較早開啟商業(yè)化進(jìn)程，不僅是智譜得以叩響股市大門的關(guān)鍵因素，也是其能夠持續(xù)獲得融資的重要支撐。

即便是在今年，資本對(duì)大模型的熱情開始退卻的一年，天眼查工商信息顯示，智譜依舊完成了五筆融資，投資方包括浦東創(chuàng)投集團(tuán)、張江集團(tuán)、北京市人工智能產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙）、華發(fā)集團(tuán)等。

智譜于2021年開始布局MaaS，自稱是唯一一家做到MaaS有規(guī)模收入的創(chuàng)業(yè)公司，目前已建立起高度可防御的商業(yè)模式：既有Anthropic式的、可scaling的MaaS模式，也有獨(dú)特的高毛利、“模型驅(qū)動(dòng)”的中國特色企業(yè)服務(wù)模式。

智譜方面向本報(bào)記者透露，智譜云端MaaS和訂閱業(yè)務(wù)呈現(xiàn)指數(shù)級(jí)增長趨勢(shì)，付費(fèi)流量收入超所有國產(chǎn)模型之和。其中，智譜MaaS開放平臺(tái)上有270萬+企業(yè)及應(yīng)用開發(fā)者，是國內(nèi)最活躍的大模型API平臺(tái)之一，其MaaS平臺(tái)的客戶群體主要是科技互聯(lián)網(wǎng)和企業(yè)服務(wù)市場(chǎng)，目前中國前十大互聯(lián)網(wǎng)公司中有九家在用智譜GLM大模型；本地模型部署也是智譜的一大收入來源，是指將已經(jīng)訓(xùn)練好的通用模型能力交付給企業(yè)（交付模型能力，而不是定制一個(gè)業(yè)務(wù)系統(tǒng)）。

在海外市場(chǎng)，智譜方面表示，該公司面向全球開發(fā)者的模型業(yè)務(wù)收入已經(jīng)獲得超過1億元的年度經(jīng)常性收入（ARR），3個(gè)月快速擁有了超過15萬付費(fèi)開發(fā)者用戶。智譜GLM-4.5/GLM-4.6模型在今年下半年發(fā)布后在海外爆火，目前北美、歐洲的科技大廠，如全球最大的AI編程工具之一Windsurf、全球最快的AI推理芯片公司Cerebras、海外市場(chǎng)美國知名云平臺(tái)Vercel等均官宣接入。

據(jù)招股書，智譜大模型已賦能全球12000家企業(yè)客戶、逾8000萬臺(tái)終端用戶設(shè)備及超4500萬名開發(fā)者，是中國賦能終端設(shè)備最多的獨(dú)立通用大模型廠商。

“總體來看，智譜是兩條腿走路：一條是通過云端API和訂閱服務(wù)（MaaS）向開發(fā)者和中小企業(yè)提供模型調(diào)用，另一條是為政府、金融、能源等大型客戶提供本地化部署和定制化AI解決方案。”深度科技研究院院長張孝榮對(duì)本報(bào)記者表示，這種“輕+重”結(jié)合的方式讓它在中國市場(chǎng)獲得收入，但相比OpenAI主要靠ChatGPT用戶自動(dòng)付費(fèi)的輕資產(chǎn)模式，智譜的交付成本高、擴(kuò)張速度慢，未來一旦其它大模型快速鋪開，容易受到挑戰(zhàn)。

張毅則認(rèn)為，智譜的客戶主要以大型政企客戶為主，尤其在大型企業(yè)領(lǐng)域布局較早，已形成了一定的客戶規(guī)模和應(yīng)用沉淀，這部分業(yè)務(wù)的拓展不僅幫助其驗(yàn)證了商業(yè)模式，也成為該公司沖擊上市的重要基礎(chǔ)。“未來若能在B端政企市場(chǎng)持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品與服務(wù)能力，推出更具競(jìng)爭(zhēng)力的解決方案，將對(duì)其長期可持續(xù)發(fā)展形成有力支撐?！?/p>

通過聆訊后，智譜有望很快登陸港股。張孝榮預(yù)測(cè)，若作為“全球大模型第一股”上市，智譜在短期內(nèi)肯定會(huì)吸引大量關(guān)注和資金追捧，尤其在港股缺乏純AI標(biāo)的的背景下；長期來看，資本市場(chǎng)會(huì)緊盯兩個(gè)指標(biāo)：一是MaaS收入是否持續(xù)高增長，二是虧損是否明顯收窄。“如果能證明自己不只是燒錢，而是有清晰的盈利路徑，就有可能成為長期優(yōu)質(zhì)科技股。”

責(zé)任編輯：黃興利 主編：寒豐