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近日，《財富》評論認為，特斯拉首席執行官埃隆·馬斯克的萬億薪酬將會導致股東財富蒸發。

《財富》稱，11月6日，特斯拉股東批準了首席執行官埃隆·馬斯克價值高達1萬億美元的薪酬方案——這是全球首例萬億美元薪酬。董事會將其稱為績效薪酬的典范。從表面看，這一說法似乎成立：馬斯克要想獲得任何報酬，尤其是達到那驚人的十三位數最高薪酬，必須跨越看似遙不可及的門檻。持懷疑態度的人不禁要問：“面對如此不可能完成的目標，他真能被激勵嗎？”

圖為外媒報道截圖

然而，特斯拉的忠實支持者，以及華爾街四分之三給予該電動汽車制造商“買入”或“持有”評級的分析師，卻盛贊此次協議，認為其與2018年的協議如出一轍——當年那份協議激勵馬斯克創造了奇跡，至少在推高股價方面是如此。他們推測：“埃隆已經成功過一次。現在他更有動力留下來，再創奇跡。若真如此，股東將再次收獲巨額回報。”馬斯克本人也對此表示認同。

但細究這份新計劃，便會發現一個“進退兩難”的困局：那些容易達成的目標過于簡單，而真正能夠大幅提升盈利能力的更高目標卻又難以企及。最可能的結果是：馬斯克最終雖然無法獲得近萬億美元的財富，但仍將躋身美國企業界最富有的行列——而股東則將承受損失。

這一計劃之所以面臨失敗風險，是因為存在兩大漏洞，這使得馬斯克能夠憑借其最擅長的手段——通過宏大承諾炒作股價——獲得豐厚回報，即便在實質業務方面只兌現了極小部分。

馬斯克的新薪酬方案如何構建？

該方案包含12個層級的限制性股票授予。每個“業績里程碑”的解鎖需同時滿足估值目標和運營目標，類似于保險箱模式，必須用兩把鑰匙才能開啟。市值觸發條件從2萬億美元起步，以5000億美元為增量遞增，最高可達8.5萬億美元——比英偉達近期創下的5萬億美元市值紀錄（使其成為全球市值最高公司）高出70%。

第二個“鑰匙”是“運營里程碑”，其中四個涉及關鍵產品的銷售，包括整車與“機器人”（主要為人形機器人）交付量、商用無人駕駛出租車運營以及全自動駕駛軟件訂閱量等累計目標；其余八個為EBITDA（息稅折舊攤銷前利潤）層級，從500億美元起步，最高達4000億美元。

簡而言之，每當馬斯克實現一個新的市值目標，并以任意順序達成十二項運營目標中的任意一項，他將獲得3531.2萬股特斯拉限制性股票，使其當前近16%的持股比例增加約1%。

當然，最引人矚目的是：若馬斯克將公司市值推高至8.5萬億美元并實現全部12項運營目標，他將獲得價值1萬億美元的股票——相當于4.24億股。馬斯克有十年時間來完成觸發這些股票授予的指標。

馬斯克獲得價值1萬億美元的股票的前提是，將公司市值推高至8.5萬億美元并實現全部12項運營目標（資料圖）

已賺取的股份分兩個階段歸屬，前五年達成的目標將于2033年初歸屬，第六至第十年達成的目標則于2035年末或十年計劃結束時歸屬。

在第三季度財報電話會議上，馬斯克多次強調，他需要將持股比例增至“20%以上”，以確保“擁有足夠的投票權來施加顯著影響力”。他實際上在感謝董事會給予他實現這一目標的機會，并顯然認為自己極有可能贏得董事會的控制權。若成功，馬斯克的持股比例將達約28%，從而實現其目標。

馬斯克薪酬方案中的更高目標顯得不切實際

事實上，馬斯克實現任何更高目標的可能性極低。先從運營方面看：除一項外，其他目標幾乎都要求實現超乎尋常的計劃。例如，無人駕駛出租車目標需要組建100萬輛的運營車隊。目前，特斯拉僅在奧斯汀開展了極小規模的試點，而行業龍頭Waymo也僅有2000輛無人駕駛出租車上路。就連最簡單的EBITDA目標也高達500億美元——達到這一數字可能需要將當前EBITDA運行率提高約五倍。然而，特斯拉目前的盈利狀況正在惡化，利潤微薄且持續下滑。唯有在其未經市場檢驗的產品在競爭激烈、資本密集的行業中獲得巨大成功時，特斯拉才能扭轉這一下滑趨勢，達到運營里程碑中規定的最低盈利水平。

再來看估值里程碑。特斯拉股票目前看來已被嚴重高估。基于過去四個季度汽車和電池業務僅36億美元的“核心”收益（不包括監管積分銷售等項目），其當前市盈率高達375倍。要達到2.5萬億美元的次高市值里程碑，股價還需再漲85%。當前股價已反映了尚未實現的巨大增長，因此持續大幅上漲的可能性微乎其微——盡管由馬斯克主導的短期飆升并非不可能。

馬斯克的最佳策略：瞄準兩個最易實現的目標

雖然馬斯克可能無法“登頂”，但他或許能實現一部分目標。

他極有可能同時達到2萬億美元的最低市值目標和最簡單的運營要求——自獎勵啟動之日起累計交付2000萬輛汽車。就市值而言，自董事會9月初公布該計劃以來，特斯拉股價已從334美元漲至408美元，市值從1.12萬億美元增至1.35萬億美元——該計劃已將這一增長計入馬斯克的業績。因此，若馬斯克能將股價再推高48%至2萬億美元，他便滿足市值的初步要求。規則規定，特斯拉股價需連續六個月及最后30天的平均市值達到或超過2萬億美元，才能最終達成目標。

這極有可能發生。馬斯克已證明自己是推動股價飆升的高手：他不斷承諾無人駕駛出租車、全自動駕駛（FSD）和機器人領域的輝煌前景，即便尚未實現這些技術的大規模商業化。更多的承諾可能引發更強烈的市場興奮，從而導致特斯拉股票再次出現基于過高預期的投機狂潮。

自董事會9月初公布該計劃以來，特斯拉股價已從334美元漲至408美元，圖為特斯拉logo

在運營層面，尤其是從長期來看，最易實現的目標是銷售2000萬輛汽車。這一條款值得仔細審視：根據9月5日提交給美國證券交易委員會（SEC）的文件，該計劃的要求并非從零開始，而是基于特斯拉自成立以來的累計銷量。文件明確寫道：“交付2000萬輛特斯拉汽車：將特斯拉目前800萬輛電動汽車的保有量提升至2000萬輛，將進一步增加其調整后EBITDA，使特斯拉能將資金再投資于其他新興產品線。”因此，由于特斯拉已售出800萬輛汽車，馬斯克只需再交付1200萬輛即可達成這一運營目標。

這是一個極其寬松的要求，也是損害股東利益、偏向馬斯克的兩大問題之一。過去四個季度，特斯拉交付了190萬輛汽車。馬斯克承諾將擴大產品線，推出一款價格親民的新型電動汽車，并向客戶銷售自動駕駛汽車。若特斯拉年均銷量達到200萬輛，到第六年底即可實現1200萬輛的交付目標。因此，馬斯克只需推動特斯拉汽車銷量實現小幅增長，便能達成運營目標。

這是董事會拋出的第二個“軟球”。只要馬斯克將市值提升至2萬億美元或以上，并維持六個月，他便大功告成——沒有退路可言。無論此后股價如何波動，他都已鎖定勝局。正如特斯拉提交給SEC的文件中詳細說明的：“一旦達到市值里程碑或任何特定運營里程碑，就該里程碑作為分紅獲取股份的資格而言，其將永久被視為已達成。”（勃潺）